ENTRETIEN avec Arnaud Grimoult, gérant du fonds chez Crédit Mutuel Asset Management.

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Arnaud Grimoult

Pourriez-vous nous rappeler l'ADN de votre fonds ?
Le fonds CM-AM Inflation, investi majoritairement en obligations indexées sur l'inflation de la zone euro, permet à la fois de se protéger d'une hausse des taux d'inflation constatés et de profiter de la hausse des anticipations d'inflation tout en prenant une exposition modérée sur les taux (grâce à une sensibilité réduite).
La spécificité de ce fonds lancé en 2012 réside en effet dans son positionnement sur des maturités relativement intermédiaires, comprises entre un et dix ans, sa maturité moyenne étant autour de cinq ans.
La hausse des anticipations d'inflation se reflétant sur toutes les maturités, le fonds peut ainsi profiter pleinement de leur hausse tout en prenant une exposition modérée sur le risque de taux. Grâce à ce positionnement spécifique, le fonds peut aussi profiter rapidement de la hausse de l'inflation, car plus les maturités sont courtes, plus les indexées inflation réagissent aux chiffres d'inflation publiés et à l'évolution des prix de l'énergie (principalement le prix du pétrole). Le fonds peut également bénéficier de la hausse des anticipations d'inflation à long terme via ses investissements sur des maturités longues comme le point 10 ans.

Quel est votre processus d'investissement ?
Le point de départ de la construction du portefeuille repose sur une analyse des indicateurs macroéconomiques (croissance, niveaux d'inflation, banques centrales, prix des matières premières.) Sont ensuite déterminées les perspectives de croissance et d'inflation par pays, ce qui permet de décider de l'allocation géographique du fonds. Ce dernier est investi sur les obligations indexées sur l'inflation émises par les pays de la zone euro, à savoir l'Allemagne, la France, l'Italie et l'Espagne. Il a toutefois la possibilité de se diversifier hors zone euro à hauteur de 20% maximum du portefeuille , sur le Royaume-Uni et les États-Unis, ce que nous avons déjà été amené à faire dans le passé mais que nous ne jugeons pas opportun actuellement en raison des niveaux d'inflations anticipés déjà élevés aux Etats-Unis et notamment par rapport à la zone euro.
Pour la construction du portefeuille, nous nous appuyons également sur l'analyse d'éléments techniques (flux, portage.) ainsi que sur les niveaux de valorisation (niveau d'inflation « pricée » sur chaque titre).
Des arbitrages sont également réalisés entre les obligations indexées sur l'inflation européenne (€i) et celles indexées sur l'inflation française (i) en fonction de nos anticipations sur l'évolution de ces deux indicateurs d'inflation. C'est un thème intéressant à exploiter notamment à l'occasion des élections présidentielles françaises où par exemple en 2017 les craintes inflationnistes avaient engendré une surperformance des indexées sur l'inflation française.

Quel est l'intérêt de se protéger contre l'inflation ?
L'inflation érodant la valeur des dettes au cours du temps, il est important de considérer leur valeur réelle après déduction du taux d'inflation subi sur la période plutôt que leur seule valeur nominale. Ainsi, les obligations indexées à l'inflation peuvent apporter une protection contre la hausse des prix directement intégrée dans le produit. En effet, contrairement à une obligation classique ou « nominale », le coupon et le prix de remboursement qui seront versés au porteur ne sont pas connus au moment de l'achat car ils sont indexés sur un indice de prix à la consommation, c'est-à-dire sur le niveau de l'inflation constatée dans une zone économique sur une période donnée. Ainsi, l'investisseur est garanti d'avoir le même pouvoir d'achat à maturité qu'au moment où il achète l'obligation. Le fonds CM-AM Inflation permet de répondre à cet objectif de protection contre l'inflation puisqu'il est investi en quasi-totalité sur des obligations indexées à l'inflation émises par des Etats de la Zone Euro.
L'environnement actuel est caractérisé par des banques centrales (FED et BCE) durablement accommodantes, des plans de relance massifs des deux côtes de l'Atlantique en réaction à la crise pandémique et des relocalisations de certaines chaines de production dans les pays développés. Dans ce contexte, nous n'excluons pas un risque de taux provenant de la composante inflation et il nous parait opportun de toujours avoir une exposition à ce type d'actif en fond de portefeuille, soit pour se protéger d'une hausse de l'inflation non anticipée, soit pour profiter de la hausse des anticipations d'inflation.

Quelles sont vos anticipations en ce qui concerne l'évolution de l'inflation dans la zone euro ?
Depuis le début de l'année, la réouverture des économies et la reprise rapide qui en suit, des tensions dans certaines chaînes d'approvisionnement et sur les appareils productifs (l'offre ne pouvant répondre à la forte demande) ainsi que la hausse du prix des matières premières ont alimenté conjointement une hausse de l'inflation constatée ainsi que des anticipations d'inflation des deux côtes de l'Atlantique.
En Zone Euro, plus précisément, après un effondrement de l'inflation en 2020, nous avons assisté à une phase d'accélération continue depuis le début d'année avec une inflation totale qui a atteint 2% fin mai 2021 pour la première fois depuis 2018. Nous pensons que cette tendance va perdurer encore plusieurs mois avec l'accélération de la croissance économique et le retour de la taille de l'économie au niveau d'avant crise. Ainsi, d'ici la fin de l'année 2021, l'inflation en zone euro va rester sensiblement au-delà du niveau de 2%.
Les anticipations d'inflation que l'on peut lire dans les taux à 10 ans des obligations indexées à l'inflation ont également commencer à se redresser à partir de l'été 2020 après avoir connu une chute sans précédent au début de la crise pandémique. Les anticipations ont désormais dépassé les niveaux pré-crise en Zone Euro à 1,45% à mi-août et ont déjà en grande partie corrigé leur retard mais il reste selon nous un potentiel d'appréciation pour les obligations indexées sur l'inflation, notamment sur les maturités courtes et moyennes sur lesquelles notre fonds est positionné. En effet, même si le marché anticipe déjà un niveau élevé d'inflation, il est toujours particulièrement sensible au moment de la publication de chiffres élevés, ce qui devrait rester le cas dans les prochains mois, et notamment vers la fin d'année.

Votre fonds revendique une exposition modérée aux taux. Quelle est sa sensibilité?
Nous la calibrons actuellement à 5, ce qui est un niveau relativement modéré au regard de l'univers des fonds inflation existants. Nous avons en effet décidé d'adopter un positionnement en sensibilité intermédiaire afin d'être moins affectés par la hausse des taux lente et graduelle que nous anticipons à moyen terme.
Dans la mesure où nous nous anticipons également une hausse des anticipations d'inflation dans les prochains mois, nous réduisons actuellement en partie l'exposition taux sur la partie nominale, comme le ferait un fonds obligataire classique, ce qui permet de conserver une exposition à l'évolution des anticipations d'inflation sans accentuer la sensibilité aux taux.

Quel est actuellement l'exposition géographique du portefeuille?
La moitié du portefeuille environ est investie sur les pays cœurs de la zone euro, la France et l'Allemagne, tandis que les pays périphériques représentent moins de 50%. Nous avons investi sensiblement sur les indexées des pays périphériques au cours des mois passés et avons ainsi profité des compressions des primes de risque sur ces pays. L'Italie offre selon nous toujours un spread par rapport aux dettes allemandes et françaises que nous jugeons attractif alors que la dette italienne continuera à bénéficier dans les prochains mois du soutien de la politique accommodante de la BCE


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Les performances passées ne préjugent pas des performances futures. Les performances sont exprimées en Euro pour la part indiquée.
Achevé de rédiger le 01/09/2021.

CM-AM Inflation est exposé aux risques suivants : risque de perte en capital, risque de crédit, risque lié à l'inflation, risque de taux, risque spécifique lié à l'utilisation d'instrument de titrisation, risque de contrepartie, risque de change, risque lié à l'impact des techniques telles que les produits dérivés, risque lié aux investissements dans des titres spéculatifs (haut rendement), risque juridique, risque opérationnel

Document à destination des professionnels. Les informations contenues dans ce document ne constituent en aucune façon un conseil en investissement et leur consultation est effectuée sous votre entière responsabilité. Investir dans un fonds peut présenter des risques, l'investisseur peut ne pas récupérer les sommes investies. Ce fonds est géré par Arnaud Grimoult, gérant au Crédit Mutuel Asset Management, société de gestion agréée en France par l'AMF sous le numéro GP 97-138, Société anonyme au capital de 3 871 680 euros. Siège social et bureaux Paris : 4 rue Gaillon 75002 Paris, Bureaux Strasbourg : 4 rue Frédéric-Guillaume Raiffeisen 67000 Strasbourg, RCS Paris 388 555 021 - Code APE 6630Z, TVA Intracommunautaire : FR 70 388 555 021.Crédit Mutuel Asset Management est une entité de Crédit Mutuel Alliance Fédérale. Le fonds ne peut être ni vendu, ni conseillé à l'achat, ni transféré, par quelque moyen que ce soit, aux Etats-Unis d'Amérique (y compris ses territoires et possessions), ni bénéficier directement ou indirectement à toutes « US Person », y compris toutes personnes, physiques ou morales, résidantes ou établies aux Etats-Unis.